导读

截止今年 12 月 9 日，新三板挂牌公司数量、总股本、总流通股本分别是 9845 家、5619.24 亿股、2279.53 亿股。其中，创新层 952 家，基础层 8893 家，行业覆盖了 89 个行业大类。在市场快速发展的同时，市场结构也在不断优化，挂牌的科技创新创业特征非常明显，整体市场呈现出高增长趋势，流动性得于加强，这恰恰是市场最基本的功能，没有流动性根本谈不上资源优化配置。

 

2016 年，整个投资市场最闪亮的一个主题是「并购重组」，A 股上市公司通过外延式并购新三板，成为上市公司、新三板公司大股东、投资机构的一致选择，新三板的价值发现已成功进入产业资本和长期资金的投资范畴。

 

一、新三板并购

将 A 股上市公司的市值、交易活跃性，和新三板公司融资便利性结合起来，相互之间的互补和协同效应十分明显。通过并购重组，A 股上市公司和新三板公司都得于实现自身价值的更大提升和产业升级。

新三板并购重组受益于政府监管层的鼓励和支持，相关制度趋于完善，譬如：《非上市公众公司收购管理办法》、《非上市公众公司重大资产重组管理办法》、《并购重组私募债券试点办法》、《国务院关于促进创业投资持续健康发展的若干意见》、《国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》等相关文件对新三板并购重组的自愿要约价格、支付方式及履约保证能力方面均给予了适当放宽。

从政策来看，A 股上市公司在收购新三板公司时，政策较为宽松。加上新三板公司经过挂牌时的规范性要求，使得 A 股公司在并购重组时更为便利，尤其是采取做市商制度的挂牌企业，其资产定价更加合理，更符合市场化标准。此外，相比于 A 股上市公司，新三板企业定向增发仅需向股转系统备案，通常 3 个月即可发行，发行数额、发行价格不受限制，每次定增对象可达 35 人，融资方式呈现小额、灵活的特征。

新三板基础层目前的估值倍数大约是在 10 倍左右，而创新层的估值倍数，则是 30 倍，A 股的估值倍数则更高，几百倍估值的不在少数，二个板块市场之间存在着巨大的估值差，成为吸引新三板公司与 A 股企业联姻的最大诱因。

早些时候，在新三板挂牌企业中，A 股上市公司位列前十大股东的远超 300 家，其中，由上市公司直接控股的挂牌企业超过 100 多家，上市公司充当挂牌企业第二大股东的也不在少数，主板、中小板、创业板公司对新三板企业的并购意向越趋强烈，实业公司与资本机构频繁上演「产融结合」的舞台剧。

这里有二个典型案例：

1、A股公司收购新三板企业（金一文化收购一恒贞）

金一文化 2016 年 3 月 10 日披露参与认购一恒贞定向发行股票的公告，称公司拟以现金出资的方式认购一恒贞 0.94 亿股股份，每股认购价格 1.601 元，认购金额为 1.5 亿元，上市公司金一文化此次并购行为属于典型的横向产业整合（后因盈利预测补偿等因素，于 10 月 25 日公告终止收购，虽是失败，个案思路仍值得借鉴）。

 

2、新三板企业收购 A 股公司（九鼎集团收购中江地产）

 

2015 年 5 月 15 日，新三板挂牌企业-九鼎集团公告，公司通过电子竞价的方式，以人民币 41.5 亿元拍得中江集团 100% 股权。交易完成后，九鼎集团通过中江集团间接持有主板上市公司中江地产（A股代码：600053）72.37% 股权。然后，中江地产以 9.1 亿元的交易价格购买九鼎集团旗下全资子公司昆吾九鼎 100% 股权，实现了首家 PE 公司问鼎主板的业界传奇。自从新三板挂牌以来，九鼎集团充分利用新三板定增融资功能，三次定增 157.87 亿元布局金控版图，最终实现母子公司双双上市的绝佳效果。

 

二、新三板私募债

相比于定增融资，私募债发行审核采取备案制，审批周期更快，而且对发行人的资产、盈利状况也无硬性要求。从沪深交易所 2012 年 5 月发布中小企业私募债券业务试点办法以来，至今已有 30 余家新三板公司计划或已发行私募债，总融资额接近 20 亿元。

11 月  24 日，新三板公司「京弘全」宣布，拟在前海股权交易中心备案发行总额不超过 3000 万元的私募债券，债券期限不超过 3 年。这已是 11 月第四家宣布发行私募债的新三板公司（11 月 18 日，爽口源宣布发行总额不超过 500 万元的一年期私募债；11 月 15 日，志能祥赢宣布拟发行不超过 5000 万元的私募债；11 月 14 日，广安生物宣布拟发行总额不超过 1 亿元的私募债）。

在今年已实施完成的定增案例中，截至 12 月 2 日，已有 469 个案例定增价格破发。其中，249 个定增项目股价惨遭腰斩，跌幅最大者高达 99% 以上，另有 865 个定增实施的方案尚未有最新成交价，无法计算盈亏。

基于目前新三板流动性相对不足，挂牌企业单纯依靠定向增发的融资模式陷入困境，定增融资容易受到短期市场波动的影响，且新三板中小企业在与投资机构的议价能力偏弱，融资功能没有得到发挥。

私募债作为一种非主流融资方式可以起到一定作用，但其债券的单一属性，依然限制了公司融资配套需求。在这样的背景下，越来越多的新三板公司和投资机构开始关注私募债的「升级版」—私募可交换债（EB）。私募 EB 同时具备债券和股票两种属性，当市场无法满足换股条件时，投资者可以获取合理的债券利息；而当满足换股条件时，投资者可以把债券转换为股票，将来可以在二级市场卖出获得收益。 

目前私募 EB 的发行人局限在 A 股上市公司股东层面，而非上市公众公司股东何时能够成为私募 EB 发行人，目前的监管环境尚未给出定论，新三板公司股东作为私募 EB 发行人需要面对发行标准、交易场所、市场认知等多重亟待解决的难题。

三、新三板转板

  12 月 6 日，新三板公司「江苏中旗」正式登录创业板（代码：300575），这家从事新型农药及精细化工产品的公司，今年前三季度营业收入和净利润分别为 6.14 亿元、0.56 亿元，业绩稳定增长，本次发行后总股本 0.7 亿股。江苏中旗早先于 2014 年 10 月 28 日挂牌新三板，整个挂牌期间没有一笔交易，也没有发生定增，市场记录为零。截止目前，共有 64 家新三板公司排队申报 IPO（创业板 29 家、深交所 11 家，主板 24 家），已完成反馈意见回复的只有 5 家，分别为艾艾精工、三星新材、拓斯达、光莆电子和凯伦建材，艾艾精工和三星新材申请在上交所主板上市，剩余三家拟创业板上市。

此外，旨在提高新三板的活跃程度，增强市场对挂牌公司的定价能力，2014 年 8 月 25 日，新三板推出了做市商制度，有利于新三板市场的流动性和健康长期的发展。引入做市商制度，一方面做市商在二级市场上连续双向报价，投资者可按做市商的报价立即进行交易，不用等待交易对手的买卖指令这对交易量小、交投不活跃的证券和对大额指令的处理方面有着重要的意义；另一方面对于较冷门的交易做市商可以用自己的资金介入股票的买卖，组织市场活动，增加报价的吸引力，并进行人为的买进和卖出以造市，有助于新三板交易市场。

 

四、结语

        上周五（12 月 9 日），A 股有 3 家新股首发上市，分别为高争民爆、如通股份、易明医药，A 股市场股票总数首次突破 3000 家，共计 3002 家，成为又一里程碑事件，其中上海市场 1159 家，深圳市场 1843 家。

        1990 年 11 月 26 日，经国务院授权、中国人民银行批准，上海证券交易所正式成立，这是中华人民共和国成立以来在大陆开业的第一家证券交易所，1991 年 4 月 11 日，中国第二个交易所深圳证券交易所成立，1992 年中国证监会成立。中国股市自 1990 年开埠以来，风风雨雨已走过 26 载。期间虽经历几度 IPO 暂停和重启，但每年 A 股均有新股诞生，股票总数也在不断增多。

        截至 12 月 8 日，2016 年 A 股融资总额达 1.54 万亿元，逼近去年全年融资总量。从 2001 年出现首家退市公司至今，A 股共产生了 49 家真正意义上的退市公司（业绩连续亏损或重大违规行为）。截至同日，2016 年 A 股成交金额达 119.3 万亿元，仅次于 2015 年。

       自 2013 年全面扩容以来，新三板进入了一个全新的发展阶段，呈现迅猛发展的良好态势。诚然，目前新三板在总市值、总股本、交易金额、市场流动性、投资者规模、投资结构等方面，与 A 股主板仍存在巨大的差距。但是，新三板市场已成为中国挂牌公司家数最多的证券市场。只要我们坚持前行的方向和勇气，务实借鉴国际先进经验，继续完善各类市场制度（诸如准入制度、融资制度、转板制度、退市制度以及良好的资产定价功能），假以时日，相信一个成熟、规范的新三板市场必将浮现，完美打造出「中国的纳斯达克」，未来在我国多层次资本市场中发挥更大作用。